钢价长期上涨趋势尚未结束。但需要特别指数的是，国内需求的转弱斜率将较为平缓，同时海外复苏仍在延续，将进一步延缓钢材总需求的回落进度。同时“碳中和”作为国家长期战略导向仍是大势所趋，我们认为工信部压减粗钢产量政策仍将影响供给预期。长期来看，钢价上涨的大趋势尚未完全结束，经过淡季回调整理后仍有继续上行的动力。
铁矿：结构矛盾暂未改善，炼钢利润压制原料。尽管暂时的结构性矛盾使得铁矿价格有所反复，但随着钢材价格持续回调压缩利润，钢厂对铁矿高价的接受度立即下滑，同时压制后续中高品需求与钢厂补库需求，使得铁矿难以维持高价。此外，下半年BHP和FMG预计将增加中品澳矿供应，届时将有助于缓解铁矿的结构矛盾。
双焦：成本支撑较强，短期不宜过度悲观。受钢材价格调整、山西环保放松影响，焦炭期货又出现下跌调整，期货转为贴水后，港口期现商积极出货，且供应快速增加，若钢厂库存企稳后，现货可能会到涨价周期的阶段性尾声，届时面临压缩焦化厂利润。需要注意，今年煤炭端供应矛盾尚未解决，这从成本端对焦炭予以支撑，因此对焦炭的下跌幅度也不宜过度悲观。若钢材价格进一步下跌，需求阶段性转弱，钢厂利润偏低时，减产预期可能再度影响原料价格。

总结：从5-6月份来看，减产政策短期恐难以有效施行，终端需求有边际转弱预期，淡季中，钢价本轮回调后或将震荡整理一段时间；铁矿仍面临一定结构性矛盾，焦炭成本支撑以及供给侧扰动并存，因此原料与成材相比短期较为强势，炼钢利润有收缩预期。但如果淡季因素影响超出预期，导致后期炼钢利润持续收缩，原料后期或将出现补跌。

    我们在5月10日的会议纪要《黑色集体涨停，后市如何演绎？》中指出，集中涨停后，应该更加理性的看待当前市场：对于粗钢而言，供给收紧仍停留在预期阶段，而需求最好的时间正在逐渐逝去，下游集中补库后，钢价上行的边际驱动转弱，空单大幅减仓后，市场可能迎来阶段性回调。近期市场的运行也在逐步印证我们的逻辑，黑色各品种普遍出现10%-15%的调整，那么在大幅回调之后，后市将如何演绎？我们对黑色金属的进一步走势进行探讨。

综上所述，如果减产政策短期未能落地，则5-6月份实际钢材产量有望继续回升，而国内需求目前处于最好的时间，后期随着淡季到来建材需求将逐步转弱，板材需求增量空间有限，短期来看，供需格局或转向边际宽松，淡季中基本面对钢价企稳的支撑动力不足。进一步考虑市场行为因素，黑色系在加速冲顶之后已经出现大幅回调，在企稳预期较弱的情况下，回调本身存在自我强化的动力：前期钢价持续上行期间，部分贸易企业囤货待涨或进行期现正套，随着回调延续，囤货的贸易企业以及解套的整套盘均有出货动力，同时托盘资金提高保证金也会打压现货，因此现货短期既要承受供需转向宽松的压力又要承担贸易企业降价出货的风险。整体来看，现货短期仍面临回调压力，需求转弱预期以及减产政策落地节奏的不确定性对盘面也行成一定拖累，淡季中本轮回调或进一步延续，钢价企稳前需要一段时间震荡整理。

但需要特别指数的是，虽然我们认为国内需求出现见顶迹象，未来存在逐渐转弱预期，但在政策不急转弯、地产存量施工赶工、基建需求随着资金到位有进一步释放动力的情况下，国内需求的转弱斜率将较为平缓。同时海外复苏仍在延续，美国主动补库周期未尽，欧洲复苏进度尚落后于美国，海外需求恢复或延续至三季度，将进一步延缓钢材总需求的回落进度。同时“碳中和”作为国家长期战略导向仍是大势所趋，粗钢产能将受限，因此长期来看，钢价上涨的大趋势尚未完全结束，经过淡季回调整理后仍有再度上行的动力。

二、原料：短期相对成材强势

（一）、铁矿：结构矛盾暂未改善，炼钢利润压制原料

2021年预计四大矿山增产约3700万吨；铁矿石高价格刺激非主流矿投产预计增加铁矿供应6000万吨；国产矿受制于资源、环保等因素影响，产能增加有限，预计产量增加约1300万吨。且若铁矿价格仍能保持高价持续运行，仍会有越来越多的非主流矿产能投产。综上，全年预计铁矿供给增量约1.1亿吨，而需求端在全球经济复苏的大背景下，预计增加约1.04亿吨，铁矿总量供需已不再紧缺，再叠加前期唐山等地环保限产，港口库存去化一直不及预期。

为什么前期铁矿价格反而上涨呢？主要由于当前环保限产还是在局部区域推行，钢材在存在供需缺口的背景下，价格大幅上行，钢厂利润扩大后带动了非限产区域增产以及主动补库存的意愿，使得铁水产量持续增加，铁矿库存消费比保持高位运行，进一步提振了铁矿价格。

除此之外，钢厂在产能受限、利润扩大的背景下，开始青睐更高品质的铁矿石，提振了中高品矿的需求。但对于中高品矿尤其是中品澳矿而言，我们前期报告中已说明澳洲三大矿山二季度发运同比将有所下行，发往中国同比更是下降约600万吨。而以超特粉、印粉为代表的低品矿需求偏差，供给增量较多，供需相对宽松，从而造成高低品矿价差明显走扩。

所以铁矿作为原料是在交易现实逻辑，最关键的是高利润下钢厂提产的动力以及对铁矿价格的接受度。前期可以说环保限产为钢厂带来了乐观情绪，进而带动了铁矿价格上行。上周由于黑色暴涨引发监管层关注，且市场对流动性收紧的担忧升温，整体情绪回归理性，本已高估的铁矿石价格大幅下跌。

尽管力拓因泊位检修（符合财报预期）发运出现下滑，中品澳矿库存仍然偏低，使得铁矿价格有所反复，但随着钢材价格持续回调压缩利润，钢厂对铁矿高价的接受度立即下滑，同时压制后续中高品需求与钢厂补库需求，使得铁矿难以维持高价。此外，下半年BHP和FMG预计将增加中品澳矿供应，届时将有助于缓解铁矿的结构矛盾。

（二）、双焦：成本支撑较强，短期不宜过度悲观

4月份中旬以来，焦炭期现价格连续上涨，现货在一个月左右时间，涨幅高达840元/吨，期货更是最高涨至3000元/吨，近日受钢材价格调整、山西环保放松影响，焦炭期货又出现下跌调整，目前已反应现货3-4轮的提降，期货转为贴水后，港口期现商积极出货，目前焦炭供需两旺，产地环保扰动后，供应快速增加，而钢厂限产亦未扩大，但供应增速更快，若钢厂库存企稳后，现货可能会到涨价周期的阶段性尾声，届时面临压缩焦化厂利润。

需要注意的一点，今年煤炭端供应矛盾尚未解决，无论是国内焦煤产量，还是进口产量，均有明显减量。今年国内煤矿安全监管较严格，对焦煤产能释放有抑制，最近煤价过快上涨，政策端存在一些风险，发改委也要求保供，但建党100周年背景下，产量增幅可能低于预期。

进口方面，今年煤炭进口政策偏严，中澳关系紧张格局下，澳煤进口难以放松。蒙古焦煤进口又受到疫情的影响，288口岸日通关量在100车左右徘徊，非澳洲海运煤进口量明显增加，但无法弥补澳洲进口缺口，全年进口量若降至4000-5000万吨，叠加国内焦煤的产量减量，焦煤总体供需仍将呈紧平衡状态。

因此焦煤价格也将相对坚挺，这会从成本端对焦炭予以支撑，甚至走成本推动逻辑，因此对焦炭的下跌幅度也不宜过度悲观，期现走势可能会继续分化，若钢材价格进一步下跌，需求阶段性转弱，钢厂利润偏低时，减产预期可能再度影响原料价格。建议关注政策及需求变化，谨慎操作。

三、总结：黑色回调延续，炼钢利润有望收缩

综前所述，海外复苏未尽，“碳中和”背景下压减粗钢产量是大势所趋，中长期来看，钢价的上涨趋势尚未结束，全年钢价中枢或有进一步上行预期。

但从5-6月份来看，减产政策短期恐难以有效施行，高利润下实际产量有望继续攀升；国内需求最好的时间正在过去，终端需求有边际转弱预期。钢材供需格局转向宽松，淡季中价格难有企稳动力，本轮回调后或将震荡整理一段时间；铁矿仍面临一定结构性矛盾，焦炭成本支撑以及供给侧扰动并存，因此原料与成材相比短期较为强势，炼钢利润有收缩预期。但如果淡季因素影响超出预期，导致后期炼钢利润持续收缩，原料后期或将出现补跌。

至于钢价何时企稳，建议重点关注以下信号：供给端，长期关注减产政策动向，短期关注电炉以及长流程废钢日耗量减量情况；需求端，建议重点关注国内外价差重新拉大的幅度以及地方政府专项债发行节奏。

风险因素：减产政策落地进度超预期，海外需求有较大增量

来源：中信期货黑色建材组 5月24日专题报告
编辑：阿莱
联系我们：400-1800-108
免责声明：本文来源于网络，版权归原作者所有，且仅代表原作者观点，转载并不意味着莱月赞同其观点，文中信息仅供参考，不作为投资决策建议。如无意中侵犯您的合法权益，请及时与莱月400-1800-108取得联系。